Lettre mensuelle Dorval Asset Management

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MACRO CORNER

Stress test viral sur fond de reprise mondiale Le niveau encore très élevé du taux d’épargne des ménages (20% aux Etats-Unis en juin) implique que le potentiel de rattrapage reste important. Cette reprise est cependant freinée par les plans de licenciement annoncés dans les secteurs les plus touchés, par la nécessité pour beaucoup d’entreprises de reconstituer leurs marges, et par le fait que le virus soit toujours là. C’est pourquoi les plans de soutien sont ou vont être prolongés et les programmes de relance renforcés.

La résurgence des cas aux États-Unis depuis début juin constitue un stress test majeur des scénarios constructifs. La bonne nouvelle, c’est qu’il a suffi de quelques mesures de précaution relativement peu douloureuses pour l’économie pour que la vague de nouveaux cas commence à refluer (depuis la troisième semaine de juillet). Le même test est en train de se produire dans certaines régions d’Espagne et d’Asie. A ce jour, il semble que si le virus continue de freiner l’économie, il n’empêche pas pour autant la reprise économique.

De grandes incertitudes demeurent quant au vrai niveau du chômage car sa mesure est rendue difficile par la poursuite des restrictions de l’offre et par l’impact des plans d’aides sur les statistiques d’emploi. Aux États-Unis, le taux de chômage officiel était de 11% en juin, ce qui est considérable, mais les enquêtes auprès des ménages américains traduisent pour l’instant un niveau nettement moins élevé de dégradation de l’emploi. En Europe, où le chômage a été masqué par les dispositifs de maintien dans l’emploi, le vrai chômage commence à apparaître. En Allemagne, il se situait à 6,4% en juin, son plus haut niveau depuis cinq ans. Il devrait pouvoir se stabiliser, voire rebaisser d’ici la fin de l’année à la faveur du plan de relance massif décidé par Berlin (130 milliards d’euros). Les chiffres du mois de juillet ont d’ailleurs surpris positivement, le nombre de chômeurs baissant de 18.000 outre-Rhin, contre une hausse prévue de 43.000. D’autres plans de relance sont attendus aux Etats-Unis et en Europe cet été.

La dynamique positive des marchés boursiers a été stoppée début juin par les mauvaises nouvelles sanitaires en provenance des Etats-Unis, puis par les incertitudes politiques concernant la prolongation des aides aux chômeurs américains. Une fois l’incertitude levée, les valeurs cycliques et financières mondiales pourraient se redresser. Les secteurs cycliques restent en tout cas très décotés, en absolu comme en relatif, et se comportent généralement bien en bourse dans les deux premières années d’une reprise. Dans le contexte actuel, cela devrait être particulièrement le cas du secteur de la construction, qui bénéficie de plusieurs soutiens conjoncturels et structurels : la réouverture de l’économie bien entendu, mais aussi sa place privilégiée dans les plans de relance, et son rôle dans les programmes de transition énergétique en Europe (« Green Deal ») et ailleurs. Dans nos fonds globaux, nous avons investi depuis plusieurs semaines dans un panier d’une vingtaine de valeurs européennes, asiatiques et américaines du secteur.

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